In unserer dreiteiligen Blogreihe wollen wir aus verschiedenen Blickwinkeln den Verkauf eines Unternehmens am Beispiel eines Digitalunternehmens vorstellen. In diesem dritten Beitrag geht es um die kommerzielle Einordnung der Themen, nachdem wir im ersten Teil einen rechtlichen Überblick zum Prozess und im zweiten Teil datenschutzrechtlichen Input gegeben haben. Hier bedanken wir uns bei Jacob Cramer von Loy & Co Corporate Finance für den Gastbeitrag.
Zusammenfassung & Key Facts
Trotz erschwerter gesamtwirtschaftlicher Rahmenbedingungen und einer Abkühlung des M&A Marktes im vergangenen Jahr, erfreut sich die IT- und Softwarebranche ungebrochenem Interesse von potenziellen Erwerbern und weist weiterhin hohe Bewertungen auf. Nichtsdestotrotz werden Käufer aufgrund der neuen Rahmenbedingen in der Due Diligence zunehmend kritischer.
Unternehmer, die einen Verkauf anstreben, sollten daher gründliche Vorkehrungen treffen, um einen Verkaufsprozess erfolgreich umzusetzen. Hierbei sollte ein besonderer Fokus auf die Optimierung und Verfügbarkeit einer Datenhistorie wesentlicher Kennzahlen wie Customer Lifetime Value (CLV) oder Customer Acquisition Cost (CAC) gelegt werden.
Bei Bewertungsfragen spielen aus Käufersicht zudem insbesondere die Erfüllung der sogenannten „Rule of 40“ (der Summe aus Umsatzwachstum und Profit-Marge) sowie der relative Anteil wiederkehrender Umsätze von SaaS-Unternehmen eine wesentliche Rolle.
Nicht zuletzt stellt auch die frühzeitige Auseinandersetzung mit der Frage nach der eigenen Einbindung in das Unternehmen nach einem Verkauf einen wesentlichen Faktor dar und welche Konsequenzen bei der Wahl des Käufers hieraus resultieren.
I. Einleitung
In diesem dritten und letzten Teil der Beitragsreihe „Erfolgreicher Exit bei Digitalunternehmen“ möchte ich meine Erfahrungen teilen, welche Kennzahlen Unternehmenskäufer typischerweise besonders in ihre Bewertung von Softwareunternehmen einbeziehen und wie Unternehmer sich in Anbahnung eines Verkaufsprozesses hierfür optimal positionieren können.
Abschließend wird beleuchtet, welche Mechanismen zur Überbrückung von Kaufpreisdifferenzen und zur langfristigen Bindung der Verkäufer oder des Managements nach einem Verkauf im aktuellen Marktumfeld regelmäßig Anwendung finden.
II. Hauptteil
Die Attraktivität eines Softwareunternehmens für Investoren wird typischerweise durch wenige, wesentliche Faktoren bestimmt. Diese beinhalten teilweise mehr, teilweise weniger softwarespezifische und vom Verkäufer kurzfristig beeinflussbare Faktoren, sollten für einen erfolgreichen Verkauf jedoch dringend berücksichtigt werden.
1. SaaS und wiederkehrende Umsätze
Einer der Haupteinflussfaktoren für potenzielle Erwerber ist regelmäßig, ob das Unternehmen ein Lizenz- oder „Software-as-a-Service“ (SaaS) Geschäftsmodell verfolgt. Während bei der ursprünglichen Form der Lizenzbereitstellung eine physische oder digitale Lizenz gegen eine Einmalzahlung zur Nutzung der Software bereitgestellt wird, erfolgt die Bereitstellung der Software in einem SaaS Modell per Abo und „Cloud“-basiert. Für Unternehmenskäufer sind SaaS-Modelle unter anderem attraktiver, da sie durch wiederkehrende Einnahmen eine bessere Planbarkeit ermöglichen, leichter skalierbar sind, Kunden langfristiger binden und Instandhaltung und Kundenbetreuung vereinfachen.
Da viele Investoren ihre Bewertung ausschließlich auf wiederkehrende Umsätze abstellen oder Unternehmen unterhalb bestimmter Grenzen sogar kategorisch ausschließen, können Unternehmer trotz kurzfristiger Umsatzeinbußen deutlich höhere Bewertungen und mehr Interessenten erwarten, wenn sie ihr Geschäftsmodell im Vorfeld auf ein SaaS-Modell umstellen und den relativen Anteil wiederkehrender Umsätze maximieren.
2. Customer Lifetime Value (CLV) und Customer Acquisition Cost (CAC)
Vor dem Hintergrund wiederkehrender Umsätze spielt im SaaS-Kontext die Kundenbindung zudem eine wesentliche Rolle. Investoren möchten verstehen, inwiefern die Kosten zur Gewinnung neuer Kunden (Customer Acquisition Cost, CAC) im Verhältnis zu deren Gesamtumsatz über die Geschäftsbeziehung mit dem Unternehmen (Customer Lifetime Value, CLV) stehen. Je länger die Kundenbindung, desto höher der CLV im Verhältnis zu den CAC.
Investoren interpretieren in aller Regel ein Verhältnis des CLV zu CAC von mehr als drei als ein positives Signal für nachhaltiges Wachstum. Unternehmer sollten in der Verkaufsanbahnung das aktuelle Verhältnis ihres Unternehmens ermitteln und bei einem geringen Wert der Kennzahl strategische Maßnahmen zur Verbesserung belegen können. Für die Einschätzung der CAC muss eine Datenhistorie der Kosten und Konvertierung je Vertriebskanal vorgehalten werden können und für die CLV eine Datenhistorie der Umsätze je Kundenkohorte (Kundengruppen nach Gewinnungsjahr, Abo-Modell etc.) aufgebaut werden.
3. Die „Rule of 40“
Eine ähnliche Metrik, die sich im Softwareumfeld als wesentlicher Bewertungstreiber durchgesetzt hat, ist die sogenannte „Rule of 40“. Die Kennzahl hat sich insbesondere für SaaS-Modelle etabliert, um dem Konflikt zwischen Profitabilität und Wachstum Rechnung zu tragen, da viele Softwareunternehmen gerade in starken Wachstumsphasen durch Kundenakquisitionskosten Verluste aufweisen.
Die Regel besagt, dass ein SaaS-Unternehmen ein attraktives Investment ist, wenn die Summe aus Umsatzwachstum und (EBITDA-)Marge insgesamt 40% übersteigt. Hat ein Unternehmen beispielweise eine negative Marge von 10%, muss es mindestens um 50% wachsen, um die Regel zu erfüllen.
Obwohl der Leitsatz offensichtliche Schwächen aufweist, wie die starre Höhe der 40%-Grenze oder Unklarheit über die zugrunde zu legende Profit-Marge, ist sie als erster Indikator in der Branche weit verbreitet. Für potenzielle Verkäufer bedeutet dies insbesondere Eines: ein Marktangang muss nicht ausgeschlossen sein, nur weil einer der Faktoren (Wachstum oder Profitabilität) aktuell niedrig oder gar negativ ist.
4. Weitere werttreibende Faktoren
Neben softwarespezifischen Werttreibern spielen zudem allgemeine Faktoren wie Markt- und Wettbewerbsposition, verteidigbare Wettbewerbsvorteile, die absolute und relative Größe des Unternehmens im Vergleich zu seinen Wettbewerbern und die Qualität (sowie das Vorhandensein) eines Managements nach dem Ausscheiden des aktuellen Gesellschafters eine wesentliche Rolle für die Bewertungen des Softwareunternehmens.
Diese Faktoren sind nicht direkt und kurzfristig durch den Unternehmer beeinflussbar, sollten jedoch vor dem Hintergrund der eigenen Werterwartung im Vorfeld einer Transaktion sorgfältig berücksichtigt werden.
5. Kaufpreiskomponenten
Im Transaktionsmarkt haben sich einige Mechanismen etabliert, die mögliche Uneinigkeiten über den Kaufpreis zwischen den Parteien überbrücken können und von Käufern zur Bindung des Verkäufers oder des Managements an das Unternehmen nach einer Transaktion genutzt werden.
Die typischste Form stellen hierbei bedingte Kaufpreiszahlungen, sog. „Earn-out“ Vereinbarungen dar, die die Zahlung eines Teils des Kaufpreises an die Erreichung bestimmter Kennzahlen in der Zukunft koppeln. Diese finden oft bei Transaktionen von strategischen als auch Finanzinvestoren Anwendung.
Eine weitere Methode, die für viele Finanzinvestoren mittlerweile eine Grundvoraussetzung für eine Investition geworden ist, stellt die sogenannte Rückbeteiligung des Verkäufers dar, im Rahmen derer der Verkäufer durch einen Teil seiner Verkaufserlöse Anteile am Unternehmen zurückerwirbt. Auf diese Weise reduziert der Erwerber die absolute Höhe seines Investments und somit sein Risiko. Der Verkäufer signalisiert zudem sein Vertrauen in den Geschäftsplan und steht dem Käufer dadurch auch nach dem Verkauf zur Verfügung. Gerade in Unternehmen, in denen vor einem Verkauf kein selbstständiges Management installiert ist, möchte der Investor eine geregelte Übergangszeit sicherstellen und auf den Verkäufer als ausscheidenden Geschäftsführer zugreifen können. Der Verkäufer erhält im Gegenzug die Gelegenheit an der meist ambitionierten Wertsteigerung eines Finanzinvestors zu profitieren. Spielt das neue Management nach der Übernahme eine wesentliche Rolle, wird auch häufig eine Mitbeteiligung dieser Schlüsselpersonen am Unternehmen implementiert.
Als Alternative zur Rückbeteiligung werden zudem sogenannte Verkäuferdarlehen eingesetzt. Hierbei vergibt der Verkäufer einen Teil seiner Verkaufserlöse als Darlehen an das Unternehmen. Der Käufer hat hierbei einen geringeren Finanzierungsbedarf gegenüber externen Akquisitionsfinanzierern und kann gleichzeitig sein eigenes Eigenkapitalinvestment reduzieren. Der Darlehensgeber dagegen hat feste Zinszahlungen zu meist attraktiven Konditionen. Sowohl Rückbeteiligung als auch Verkäuferdarlehen sind Konstrukte, die in seltenen Fällen von strategischen Käufern eingesetzt werden. Unternehmer sollten sich daher frühzeitig entscheiden, ob und welches Konstrukt für sie in Frage kommt und für welchen Zeitraum eine Einbindung nach dem Verkauf für sie realistisch ist.
III. Ausblick
Trotz einiger Indikatoren für einen Aufschwung am M&A Markt in 2024, erwarten wir auch weiterhin eine kritischere Due Diligence von Investoren im Vergleich zu früheren Jahren sowie einen verstärkten Einsatz risikomitigierender Mechanismen wie „Earn-Outs“ oder Rückbeteiligungen im Rahmen des Kaufvertrags.
Eine gründliche und sorgfältige Vorbereitung einer Unternehmenstransaktion gewinnt daher im aktuellen Marktumfeld umso mehr an Bedeutung. Aus unserer Sicht bietet sich aktuell ein günstiges Zeitfenster, um die beschriebenen, einleitende Vorkehrungen zu treffen. Insbesondere mit den für das zweite Halbjahr 2024 antizipierten Zinssenkungen erwarten wir eine verstärkte Rückkehr relevanter Investoren am Markt, was eine günstige Gelegenheit für einen Marktangang in diesem Zeitraum bietet.
